<股價終將回歸基本面?---破解股市迷思29>

常聽到投資人說:「長期而言,股價終將回歸基本面。」這句話的意思是說,股價短期可能會有泡沫榮景,但長期來說,股價終將會回歸其基本面。

但什麼是股票(或一間上市櫃公司)的基本面呢?

許多投資人會將「基本面」與「合理股價」畫上等號,並認為股市長期來說,應該會有一個合理價位,或者回歸合理行情。

事實上,這種認為股票長期來說會有一個客觀、合理行情的人,是誤將自己評估企業合理投資價位的手段,與證券市場上每日波動的股價,混為一談了。

如果我們觀察股價走勢圖,將會發現,個股也好、大盤也好,股價或指數一直是起起伏伏的,它很少固定停留在一個價位上靜止不動,那就更遑論長期反映一個基本面行情了。

而就算股市出現一個長期靜止不動的盤整區間,投資人也無從認定該價位就是所謂反映基本面的「合理價位」!

這就是投資股票的難處:技術分析者希望透過各類指標,協助投資人找出最低價位;而基本面投資人則希望尋找股市的合理價位。但弔詭的是,假如股市真有所謂「合理價位」的話,那「合理價位」又與「最低價位」或「偏低價位」,一不一樣呢?

要搞懂存在於技術分析派與基本面投資者之間的複雜爭論,投資人應該先回過頭去想想,何謂「合理股價」呢?究竟市場是不是真有「反映基本面的合理股價」呢?

從基本面投資派的觀點來看,所謂「合理股價」共有幾種說法:

一、股價必須反映公司的內在價值(Intrinsic Value),而公司的內在價值可以是指「淨值」,也就是投資人將整間公司買下來,並將所有資產全部在市場上賣掉後,扣除公司負債,所剩下來的價值,就是淨值。透過股價/淨值比,投資人可以得出合理股價。

二、股價所反映的企業內在價值,必須涵蓋公司長期創造股東獲利的能力,因此可以透過評估整體企業的長期獲利能力與盈餘分配,加上長期股利的現金折現值,概略得出目前合理的投資價位。長期的股東權益報酬率(ROE)可以協助投資人設算此內在價值。

三、股價合理價位係指投資人評估一家企業當前的盈餘分配能力後,估算入合理的殖利率,以得出合理的股價參考值。故股息殖利率是投資人可據以參考的指標。

四、股價會反映企業的盈餘成長概況,當公司盈餘增加時,則透過合理的本益比估算,投資人將得出合理股價。因此,透過公司每股盈餘的分配能力,加上合理本益比參考值,將能得出合理股價。

以上四種方法,是我約略整理出來的「合理股價」之說法(但不是全部,分析合理股價還有許多種方法)。但投資人如果仔細檢視這些說法,將會發現,所謂「合理股價」並不存在於客觀市場裡,而是存在於投資人的心裡。

合理股價不是不存在,投資人常常混淆的觀點在於,總假定外在的股票市場會有一個合理價位,而股價終將反映該基本數字。正確來看,應該不是這樣的。合理股價應該是指投資人評估一家企業之合理價位的方法,而不是一個市場人人皆認同的客觀數值。

在一個證交易市場裡,每個人對每檔股票的「合理價位」,都可以有不同的想法和評估標準。股票交易市場往往是不同的投資人,針對同一企業的不同「合理評價」,自行得出一個合理的預估值,並遞出股票申購意向書(也就是下單買股票),並透過不同人的不同「合理評價」,通過電腦撮合而得出一個市場「交易價格」。

在證券市場裡,你可以根據A公司的淨值為50 元,合理評估其基本價值為50  元,並等到股價跌至該價位時,再來購買該股票。你也可以根據其股東權益報酬率的狀況,認定A公司的合理價位應為淨值再加上邊際利潤,並得出60元價位。

你甚至可以加入該公司預期獲利能力爆增,以更高的本益比去設算A公司的合理股價,而得出80元的價位。

證券交易市場就是不同投資人對合理股價的盤算,並透過供給和需求,而得出一個買賣均衡的價位。故從完全競爭市場的經濟學觀點看,證券市場每天的收盤價,都反映當天供給(賣方)和需求(買方)曲線自由議價下的最適均衡點,也就是一個最合理的價位。

股價每天都在反映當天市場供給、需求曲線所達成的最合理均衡點,它並無所謂的反映基本面可言。

認為證券交易市場的大盤或個股,長期而言會出現一個「合理價位」的人,明顯是陷入一個投資迷思,也就是認為股價終將反映一個客觀的基本面。但事實上,合理的股價存在於投資人心中,而並不在於一個客觀世界裡。

投資人會陷入這個迷思,往往來自於一個有名的股市名言,也就是華倫˙巴菲特引述其老師葛拉漢的經典名言:「股市短期來說是個選票機,長期而言是個體重機!」

這句話遭到不少人誤解,以為股票市場的交易價格,短期來說會因人氣旺盛而不斷被推高、偏離基本面,而當股市人氣渙散時,其價格就會回落到合理價位。

這是一個很大的迷思。論究這句比喻背後的原意,應該是要提醒投資人:「股價短期會因為人氣沸騰,而產生選舉效應,人氣高的,股價就高;但長期來說,股市的人氣與激情會消退,那時候,投資人應該拿出體重機,自行評估股價的合理價位,並進場撿便宜貨。」

企業合理價位的體重機,在投資人心裡---特別是那些冷靜且理性的投資人,而不是在證券交易市場裡。投資人如果誤認證券交易所的大盤,會有一個股價秤重機,那恐怕就誤解巴菲特原意了。

事實證明,股價常常跌破合理本益比、淨值或股息殖利率,對於心中沒有一把尺、一把秤或一個體重機的投資人來說,往往會在市場極度悲觀時,仍舊錯失合理價位而最終徒呼負負。

投資人應該明白的是,合理的股價或反映基本面的價格,是在投資人心中,一旦市價接近或跌破該合理價位時,投資人就應該勇敢進場,而不必管市價是否還會更低。這才是基本面投資派的重要投資觀點!

王志鈞

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